弘亚数控:2021年广州弘亚数控机械股份有限公司公开发行可转换公司债券2021年跟踪评级报告

  控”或“公司”,股票代码 002833.SZ)及其 2021 年 7 月发行的可

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  . 公司在经营规模和技术方面具有一定的竞争优势。公司凭借客户、技术、品牌等方面的多年积累,经营规模不断扩

  大,是我国板式家具机械制造行业的龙头企业,参与多个行业标准的制定,仍保持一定技术优势。

  . 营业收入增长较快,盈利能力仍较强。受益于下游需求整体拉动以及新建厂房建成投产,公司营业收入实现较快增

  长,2020 年营业收入同比增长 28.85%,预计 2021 年全年公司将继续保持较快的增速水平;同期 EBITDA 利润率和

  . 资产流动性较好,经营活动现金流表现良好,债务负担较低。截至 2020 年末,公司现金类资产占总资产的 35.55%,

  本期债券发行后,账面流动性更加充裕;2020 年公司经营活动现金流继续保持大额净流入;截至 2020 年末,公司资

  . 新增产能消化风险。截至 2020 年末,公司在建项目产能扩张幅度较大,需关注项目投产后市场需求若出现下滑,可

  . 面临一定的外销风险。2020 年公司外销收入占营业收入的 25.35%,外销收入占比较高,需关注海外经济政策、贸易

  环境、政治文化等因素的差异与变动对公司带来的法律风险、运营风险及汇率波动风险等外销风险。

  根据监管部门规定及中证鹏元关于本期债券的跟踪评级安排,在初次评级结束后,将在受评债券存

  公司于2021年7月发行5年期6亿元可转换公司债券,募集资金原计划用于高端智能家具生产装备创

  新及产业化建设项目、高精密家具机械零部件自动化生产建设项目和补充流动资金。截至2021年7月30

  日,本期债券募集资金余额为16,570.24万元(包括利息、银行理财等)。

  跟踪期内,公司控股股东和实际控制人未发生变化,截至2021年6月末,控股股东仍为李茂洪,持

  有公司38.44%的股份,李茂洪、刘雨华、刘风华为公司的共同实际控制人,李茂洪与刘雨华为夫妻关系,

  刘风华与刘雨华为兄妹关系,三者为一致行动人,合计持有公司49.45%的股份。2020年,公司以资本公

  积转增股本,截至2021年3月末,公司注册资本及实收资本增至21,644.29万元。控股股东李茂洪无股份

  2020年,公司主营业务未发生变化,仍主要从事板式家具机械专用设备研发、设计、生产和销售。

  2020年面对疫情的严重冲击,宏观政策加大调节力度,我国经济呈现复苏向好态势

  2020年,受疫情冲击,全球经济出现严重衰退,国际贸易显著萎缩,全球金融市场动荡加剧,政府

  债务水平快速攀升,全球动荡源和风险点显著增多。我国以深化供给侧结构性改革为主线,坚持统筹发

  展和安全,扎实做好“六稳”、“六保”工作,加速构建双循环新发展格局,国内经济呈现复苏向好态

  势。2020年,我国实现国内生产总值(GDP)101.60万亿元,同比增长2.3%,成为全球唯一实现经济正

  增长的主要经济体。分季度来看,一季度同比下降6.8%,二至四季度分别增长3.2%、4.9%和6.5%,我

  从经济发展的“三驾马车”来看,投资、消费与出口表现不一。固定资产投资方面,全年固定资产

  投资同比增长2.7%,其中房地产投资表现强劲,基建投资力度保持稳健,制造业投资整体表现较疲弱。

  持续恢复、海外疫情反复及出口替代效应,出口贸易逆势增长,全年进出口总额同比增长

  积极的财政政策和稳健的货币政策是近年宏观调控政策主基调。其中,实施大规模的减税降费、大

  幅度增加地方政府专项债券规模、优化财政支出结构和压缩一般性支出是财政政策的主要举措。

  币政策灵活精准,不急转弯。保持市场流动性合理充裕,引导资金服务实体经济;保持宏观杠杆率基本

  2020年在疫情冲击下,基建投资发挥托底经济的作用。在资金端,增加转移支付力度、延长阶段性

  提高地方财政资金留用比例政策、发行抗疫特别国债、建立财政资金直达基层机制等财政措施持续加码;

  资产端,重点加强信息网络等新型基础设施建设、新型城镇化建设及交通、水利等重大工程建设(以下

  简称“‘两新一重’建设”),加大公共卫生服务、应急物资保障等领域的重大项目投资,提供了丰富

  2020年家具行业资本性支出保持扩张态势,为板式家具机械行业需求提供保障

  公司所属行业为板式家具机械制造业,为木材加工机械制造业的细分子行业。板式家具机械制造业

  的上游包括标准零部件、电气件、机械加工件、金属型材生产等行业,下游主要为家具制造业,常见的

  板式家具主要有套房家具、衣柜、橱柜、办公家具等。板式家具机械作为制造板式家具的专用木工机械

  设备,其行业发展与人造板技术的发展、数控加工技术的应用以及终端家具消费市场需求等因素有密切

  表面处理机械、涂饰机械、组装机械和其他机械,其中裁板机械、封边机械、钻孔机械分别用于开料、

  封边和钻孔等板式家具生产中最基本和关键的加工流程。上述机械已经实现自动化或者半自动化,大幅

  提高了家具产品的生产效率、工艺品质和自动化生产水平,常见的有数控裁板锯、自动封边机和自动多

  板式家具机械行业与下游家具行业的发展密切相关,板式家具机械的需求主要来自于家具行业新增

  产能和设备更新升级。近年来我国经济快速发展,城镇化率不断提升,作为国民经济支柱之一的房地产

  行业实现快速增长,为与之配套的家具行业提供了良好的发展条件,目前我国已发展成为了世界第一家

  具生产大国和世界第一家具出口大国,并出现了一批具有国际先进水平的家具明星企业和家具配套产业。

  受益于房地产市场不断扩大,家具行业产能持续扩充、设备更新升级,财务指标上表现为近年来家具行

  业资本性支出规模波动上升,选取20家具有代表性的家具上市公司为样本,2020年购建固定资产、无形

  资产和其他长期资产支付的现金合计达92.53亿元,而2013年仅为20.28亿元,下游家具行业资本性支出

  注:选取证监会行业分类下家具制造业20家上市公司作为样本(扣除ST),选取现金流量表中购建固定资产、

  板式家具机械行业中,低端产品市场竞争激烈,毛利较低,高端产品市场竞争格局较好,能够获

  取较大的利润空间;研发能力较强、品牌认可度高的头部企业将在产业结构升级、国产替代趋势下充

  从市场现状来看,我国的板式家具市场以传统成品板式家具为主,其生产过程中对于生产设备的机

  械化及自动化要求较低,导致我国板式家具机械制造业的进入门槛较低,从而使得我国板式家具机械制

  造企业经营规模普遍较小,行业集中度较低。在低端产品领域,厂商数量众多,竞争激烈,毛利率相对

  较低;而中高端产品市场,由于技术门槛相对较高,竞争格局相对稳定,目前主要由豪迈集团、伊玛谢

  加工精度等方面具有较明显优势,能够获得较大的利润空间。目前国内以公司、南兴股份为代表的企业,

  积极引进国外设备和技术,不断缩小与海外企业的技术差距,尤其是在中端产品市场,国内产品性能与

  指标已基本达到国际水平,且价格具有明显优势,对进口产品形成一定的替代。但在高端产品市场,与

  海外企业相比,国内企业在品牌、技术研发和创新能力、产品性能和品质等方面仍存在较大差距。

  从行业发展趋势来看,家具行业消费升级以及房地产行业中精装房的普及催生了定制化板式家具的

  需求,因此板式家具厂商正采用自动化、数控化程度越来越高的生产设备,以达到提高生产效率和产品

  质量的目的,从而带动板式家具机械往自动化、数控化及柔性化方向发展。产业升级过程中,低端、落

  后产能将逐步被淘汰,中高端板式家具机械产品的市场需求将进一步增长。目前发达国家的板式家具机

  械产品已将数控技术渗透到板式家具加工的各个工序,工业技术已经达到产品的全套数控化生产。随着

  国内板式家具机械制造相关的自动控制、传感器、伺服驱动、软件等领域技术水平提升,以数控化、自

  整体来看,板式家具机械产业结构将继续往中高端升级,低端市场逐步萎缩,竞争进一步加剧,缺

  乏自主研发和技术创新能力的中小企业将被淘汰,而技术研发能力较强、资金实力雄厚、品牌认可度高

  和产品结构持续升级的头部企业,有望在未来更加充分的竞争中受益,将促使行业集中度提升。

  2020年,公司主营业务未发生变化,仍主要从事板式家具机械专用设备研发、设计、生产和销售,

  主要应用于板式家具行业以及其他涉及人造板加工或使用的领域等。受益于下游行业需求的整体拉动以

  结构变化,高毛利率产品封边机、裁板锯收入占比进一步下降,毛利率较低的数控钻等产品占比提升,

  另一方面系公司加大经销商支持力度,实施销售折让,同时受疫情影响,海外子公司

  公司技术与研发能力领先。参与多个行业标准的制定;公司自主研发的新型高速封边机等多款产品

  获得高新技术产品认证,在封边机产品领域,公司竞争优势较为突出,产品性能、可靠性以及市场口碑、

  定价均高于其他国内竞争对手;同时公司裁板锯、多排钻等产品技术性能均达到国内领先水平。

  公司销售渠道继续完善。除了与华东区、华南区等国内主要市场的经销商建立了较为紧密的合作关

  系,近年来公司亦不断拓宽海外市场,2018年公司对意大利Masterwood S.p.A.公司的并购,将销售网络

  延伸覆盖至比利时、法国、奥地利、芬兰、德国等欧洲国家,目前销售区域已覆盖至澳洲、欧洲、美洲

  及东南亚50多个国家和地区,经销网络布局较为全面,为公司后续扩大销售规模、提升市场份额提供了

  公司面临一定的外销风险,同时需关注公司与重要经销商合作关系变化对未来市场销售产生的不

  售。公司与经销商的合作关系较为稳定。公司在华东、西南、华南等国内主要市场和欧洲、东南亚等海

  外市场均建立了经销商网络,产品终端用户包括索菲亚、卡诺亚衣柜、百得胜整体衣柜、皮阿诺、金牌

  橱柜等知名家具企业。信用政策方面,公司主要采用先款后货的结算方式,只有对个别重点经销商客户

  2020年公司前五大客户主要为经销商,合计销售收入占公司营业收入的比重为

  散。需要注意的是,公司采取的是区域独家代理的模式,若因市场、经营状况变化等原因致使重要经销

  商与公司合作关系恶化或终止合作,则公司存在丧失部分终端客户乃至区域市场的潜在风险,同时公司

  下游客户经销商多数为规模较小的民营企业,若自身的经营状况恶化,亦使得公司面临一定的回收风险。

  增速放缓。需关注海外经济政策、贸易环境、政治文化等因素的差异与变动对公司带来的法律风险、运

  公司产能利用率很高,未来产能扩张幅度较大,将有效缓解目前产能紧张的局面,但仍需关注新

  生产方面,公司主要采用“订单生产与计划生产相结合并保持合理库存”的生产模式。

  着公司新厂房建成投产,公司各类产品产能规模均有所增长,而受益于下游行业需求拉动,且公司加大

  销售力度,新能产能消化及时,公司产能利用率维持在很高的水平,各类产品产能利用率均在

  上。公司受限于生产场地和生产人员数量,产能仍然较为紧张,若本期债券募投项目高端智能家具生产

  截至2021年3月末,公司主要在建项目为本期债券募投项目高端智能家具生产装备创新及产业化建

  设项目、高端数控家具机械装备产业化建设项目和四川丹齿整体搬迁建设项目,若上述项目完工将会有

  助于提高公司生产能力,缓解产能紧张局面,推进业绩增长,但需关注在建项目预期收益可能受制于市

  公司与上游供应商关系稳定,但直接材料占营业成本比重较高,其价格波动仍会对公司产品盈利

  采购方面,公司采用集中采购的方式,原材料采购以成品零部件为主,采购方式有外购、外协两种

  方式。对于像变频器、可编程控制器等直接于产品组装所需的标准零部件,公司向供应商或从市场直接

  采购,都是市场供给量较大的零部件,供应较为充足,受供应不足的影响较小;而对于产品组装所需的

  各种配件、机架等非标准零部件,公司主要通过外协加工的方式进行采购。公司负责非标准零部件的技

  术研发和图纸设计并提供开模,而将加工环节委托与公司签订框架合同的外协供应商完成。公司对上游

  2020年公司营业成本构成存在一定的变动,其中原材料占比下降,制造费用占比上升,主要系成本

  化生产建设项目转固,新增较多自动化加工设备,制造费用大幅增加。公司主要原材料包括钢材及机架

  类、电机类、电器类、切削类、铝材类、加工件、传动件、气动件及其他材料等九大类,其中钢材及机

  架类、铝材类、加工件等采购价格随着钢、铁、铝等原材料市场价格波动而变动;而切削类、电机类、

  电器类、传动件、气动件等采购价格受国产或进口、品牌、型号等因素影响较大,价格之间存在一定差

  异。虽然公司通过加快原材料周转,与供应商共同承担部分成本等方式较少价格波动带来的影响,但若

  以下分析基于公司公告的经立信会计师事务所(特殊普通合伙)审计并出具标准无保留意见的

  公司现金类资产包括货币资金、交易性金融资产和应收票据(包含应收款项融资),得益于主营业

  0.05亿元,受限比例很小;交易性金融资产为公司购买的银行短期理财,风险较小;应

  35.55%,2021年7月公司发行本期债券,账面资金更加充裕,即期支付能力良好。

  增长,主要系当年度高端智能家具生产装备创新及产业化建设项目进入主要建设期,随着上述项目持续

  整体看来,公司资产结构稳定,账面流动性充裕,即期支付能力强,整体资产流动性及质量较好。

  由于公司产品结构变化,高毛利率产品封边机、裁板锯收入占比进一步下降,毛利率较低的数控钻等产

  品占比提升,且当年度公司加大经销商支持力度,实施销售折让,同时受疫情影响,子公司

  S.p.A.停工期较长,使得其主要产品加工中心固定成本分摊上升,整体毛利率水平有所下降,使得公司

  营业利润及净利润增速慢于营业收入,分别增长17.29%和17.15%。2021年1-3月,公司营业收入及利润

  规模实现较大幅度增长,随着疫情影响消失、公司产能释放以及下游地产竣工回暖和进口替代延续,预

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  2020年,营业收入规模扩大、回款情况较好使得经营活动现金净流入规模大幅增长,经营活动现金

  表现优异。同期,公司依然保持对扩充产能的投入,扣除银行理财产品影响,投资性活动现金流保持净

  流出态势。根据资金需求情况,筹资活动现金流存在波动。总体来看,公司现金流结构较好,经营活动

  现金流能够覆盖投资支出。由于当年度利润规模和以折旧为主的非付现费用均有所增加,推动EBITDA

  和FFO实现较快增长,现金生成能力进一步增强。考虑到公司账面现金类资产充裕和现金生产能力较强,

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  2020年公司偿还部分到期借款,总负债规模有所下降,得益于公司利润积累,所有者权益规模有所

  增长,综合影响下,产权比率有所下降,净资产对于总负债的保障程度较好。公司所有者权益中未分配

  利润占比较大,当年度资本公积金转增股本,实收资本占比上升,资本公积占比下降。

  2020年公司偿还部分到期的短期借款,剩余规模较小。应付账款主要为材料及设备款,

  司自2020年1月1日起执行新收入准则,将与销售收入相关、不满足无条件收款权的预收款项重分类至该

  券,负债规模将大幅上升,但本期债券未来可通过转股方式偿还,偿付压力不大。总体来看,公司负债

  负债结构受公司短期的融资情况波动较大。考虑到公司账面流动性充裕、现金生产能力尚可及本期债券

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  2020年,公司资产负债率下降至19.81%,负债水平较低;EBITDA利息保障倍数有所下降,但盈利

  对债务利息偿付的保障程度仍较佳;总资本对总债务的保障能力依然较强;公司现金类资产能够完全覆

  盖总债务,因此EBITDA和FFO对净债务的保障较强。整体来看,公司杠杆水平较低,短期的财务风险

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  2020年公司现金类资产有所增加且短期债务规模下降,短期偿付能力增强,速动比率亦有所上升,

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  根据公司提供的企业信用报告,从2018年1月1日至报告查询日(2021年07月27日),公司本部不存

  综上,中证鹏元维持公司主体信用等级为AA-,维持评级展望为稳定,维持本期债券信用等级为

  资料来源:公司 2019-2020 年审计报告及未经审计的 2021 年一季报,中证鹏元整理

  营业总收入-营业成本-税金及附加-销售费用-管理费用-研发费用+折旧+无形资产摊

  注:如受评主体存在大量商誉,在计算总资本、总资产回报率时,我们会将超总资产 10%部分的商誉扣除。

  注:除 AAA 级,CCC 级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

  注:除 AAA 级,CCC 级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

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